С.Даваасүрэн: Санхүүгийн зах зээлийн хөгжил нь гадаадын хөрөнгө оруулалтад чухал үүрэгтэй

Эдийн засгийн ухааны доктор С.Даваасүрэнтэй санхүүгийн зах зээл, тэр дундаа хөрөнгийн зах зээлийн асуудлаар ярилцлаа.

Тэрбээр 2016-2019 онд Санхүүгийн зохицуулах хорооны даргаар ажилласан юм. Түүний ажиллах хугацаанд банк бус санхүүгийн салбарт л гэхэд нийт хөрөнгийн хэмжээ 700 орчим тэрбум төгрөгөөс 2.3 их наяд төгрөгт хүрч гурав дахин өсөж байсан бол энэ үзүүлэлт өнөөдөр 4.3 их наяд төгрөгөөр хэмжигдэж байна.

Хөрөнгийн зах зээлийг идэвхжүүлж, хувьцааны зах зээлийг өргөжүүлэх, шинэ IPO гаргах ажлыг тэрбээр эхлүүлсэн. Тухайн үед хоёрхон жилийн хугацаанд 10 гаруй компанийн IPO гаргаж, 2016 онд 1.0 их наяд төгрөг хүрэхгүй үнэлгээтэй, нийт арилжааны 90 орчим хувийг Засгийн газрын бонд эзэлдэг байсан үнэт цаасны зах зээлийг хоёрхон жилийн дотор 3.0 их наяд төгрөгт хүргэж байлаа. Өнөөдөр Монголын хөрөнгийн зах зээлийн нийт үнэлгээ 10 их наядыг нэгэнт давжээ.

-Ахиц дэвшил байгаа ч гэлээ Монголын хөрөнгийн зах зээл харьцангуй сул хэвээр байгааг мэргэжилтнүүд дүгнэдэг. Санхүүгийн зах зээлийн зохицуулалтыг хариуцан ажиллаж байсны хувьд салбарын нөхцөл байдлыг хэрхэн дүгнэж байна вэ?

-Санхүүгийн систем банк, даатгал, хөрөнгийн зах зээл гэсэн бүтэцтэй, үндсэндээ мөнгөний, хөрөнгийн зах зээлүүдээс бүрддэг. Үүний мөнгөний зах зээл дээр нь арилжааны банкууд гол тоглогчид байж, богино хугацаатай санхүүгийн хэрэгслүүд энэ зах зээл дээр гол байр эзэлдэг бол хөрөнгийн зах зээл дээр урт хугацаатай хөрөнгө оруулалтын хэрэгслүүд арилжаалагдаж байдаг. Манай улсын эдийн засаг төрөлжөөгүй, ганцхан уул уурхайн салбараасаа хэт хамааралтай байгаатай нэгэн адил санхүүгийн салбар маань банк гэсэн ганц тулгууртай байна. Хүмүүс даатгалын болон хөрөнгийн зах зээл байгаа л биз дээ гэх байх.

Эдгээр салбарууд маань зохистой хэмжээнд хүрч хөгжиж чадаагүй байгаа юм. Гурвуулаа зэрэг хөгжиж ирвэл санхүүгийн зах зээл тогтвортой, тэнцвэртэй болно. Өнөөдрийн байдлаар санхүүгийн зах зээлийн 90 гаруй хувийг банкны салбар эзэлж байгаа. Манай улсын хөрөнгийн зах зээл 30 гаруй жилийн түүхтэй боловч дэлхийн зах зээлтэй харьцуулахад харьцангуй сул байгаа юм. Зохих ёсоор хөгжсөн бол иргэдийн гар дээр, эсвэл хадгаламжид нь байгаа хөрөнгө өнөөдөр хувьцааны арилжаанд эргэлдэн, хэрэгцээтэй салбар руу хөрөнгө оруулалт болон орж, зүй зохистойгоор хуваарилагдаж байх байсан шүү дээ.

Сүүлийн жилүүдэд анхдагч зах зээл идэвхжиж, хоёрдогч нь ч бас тодорхой хэмжээнд хөрвөж, биржийн бус зах зээлүүдийн асуудал яригдах болсон.

IPO, компанийн бонд гаргах маягаар анхдагч зах зээлийн арилжаа идэвхтэй явагдаж байгаа ч, яг урт хугацаандаа үр дүнгээ өгч буй хөрөнгө оруулалтын хэрэгсэл болж чадахгүй байна.

-30 жил гэдэг хангалттай хугацаа шүү дээ. Гэвч ийм хугацаанд хөрөнгийн зах зээл дорвитой хөгжөөгүйн гол учир нь чухам юунд байна вэ?

-Энэ зах зээлийг хөгжүүлэхийн төлөө тавьсан хүчин чармайлт, бодлого, концепц маань ямар байв аа гэдгээ бид эргэж харах ёстой. Зах зээлийн тогтвортой байдлыг хангахад хөрөнгө оруулагч, үйлчлүүлэгчдийн эрх ашгийг хамгаалах явдал ихээхэн чухал байдаг. Тэр үйл явц анхнаасаа алдагдсан, орхигдсон нь энэ зах зээлд оролцоод байх шаардлага байхгүй юм байна гэсэн бодлыг хүмүүст төрүүлж, тэднийг түлхсэн болов уу.

Улсын 400 гаруй үйлдвэрийг хувьчилж, цэнхэр, ягаан тасалбар өгч, хөрөнгийн зах зээлийг анх үүсгэсэн шүү дээ. Энэ бүхнийг мэргэжилтнүүд олон янзаар тайлбарлаж, хэрэгжилт, үр дүнг өөр өөрөөр дүгнэж ярьдаг. Төдий л олон биш ч хүмүүс өмч хөрөнгөтэй болсон, зарим нь өмч хөрөнгөгүй үлдсэн энэ бүх үйл явц анхны тэр задралын үеэсээ харьцангуй цэгцгүй, зохицуулалтгүй шийдэгдсэн тал бий. Тухайн үед Үнэт цаасны хороо гэж байгаад улмаар Санхүүгийн зохицуулах хороо байгуулагдаж зөвхөн хөрөнгийн зах зээл бус банк бус санхүүгийн болон хадгаламж, зээлийн хоршоо, даатгалын салбарыг нэгтгэн зохицуулах болсон. Энэ үеэс банк бусын болон хоршооны зах зээлдээ түлхүү анхаарч, даатгал, хөрөнгийн зах зээлийг харьцангуй орхигдуулсан юм болов уу гэж санагддаг.

-Зах зээлийн тогтвортой байдлын тухай та хэдэнтээ дурдлаа. Тогтвортой байх гэдгийг хэрхэн тодорхойлох вэ?

-Тогтвортой байна гэдэг бол аливаа асуудал, хямрал үүсэхэд сөрөн тэсвэрлэх чадварыг хэлж байгаа юм. Дээрээс нь зах зээлийн тэнцвэрт байдлыг хэлж байгаа юм.

Урт хугацааны гэж миний яриад байгаа хөрөнгийн, даатгалын зах зээлээ хөгжүүлж санхүүгийн сектороо бүхэлд нь тэнцвэржүүлэх шаардлагатай. Үүний тулд зах зээлийн оролцогчдыг чадавхжуулах, санхүүгийн зах зээлээ либералчлах, хүртээмжтэй санхүүг хөгжүүлэх, санхүүгийн олон төрлийн бүтээгдэхүүн тухайлбал, ногоон санхүүжилт зэргийг нэвтрүүлж, төр болон хувийн хэвшлийн хамтын ажиллагааг хангасан өргөн хүрээтэй бодлогыг судалгаа, тооцоотойгоор хэрэгжүүлэх шаардлагатай.

Энэ талаар ярихдаа би Австрали Улсын жишээг эш татах дуртай. Австрали улс манайх шиг уул уурхайн баялаг ихтэй, дэлхийд зургаад орох хөрөнгө оруулалтын нөөцтэй. Австралийн хөрөнгийн бирж бол Ази тивийн хамгийн том бирж юм. Тус бирж дээр 1969 оны есдүгээр сард Посейдон Никел гэдэг компани хувьцааныхаа ханшийг өсгөж, хөөс үүсгээд улмаар дампуурсан байдаг. Энэ нь хөрөнгийн биржид маш том цохилт өгсөн байгаа юм. Олон тооны хувьцааны ханш дам дамаа огцом унаж, биржийн нэр хүнд, иргэдийн хөрөнгийн зах зээлд итгэх итгэлд ч сөргөөр нөлөөлсөн байна. Үүнтэй холбоотойгоор 1971 онд ашигт малтмалын нөөцийн ангиллыг тайлагнах талаарх актыг гаргаж, үүнийхээ хүрээнд Австралийн эрдэс баялгийн зөвлөл, уул уурхай, металлургийн институт, геофизикийн хүрээлэнгийн оролцоотой комиссыг байгуулсан. Энэ хүрээнд 1970-аад оноос JORC кодыг боловсруулж, 1980-аад оноос мөрдүүлсэн нь Австралийн хөрөнгийн зах зээлд уул уурхайн арилжаа амжилттай явагдах, тогтвортой, найдвартай байдлыг хангахад ихээхэн үүрэг гүйцэтгэсэн.

-Улс төрийн тогтвортой байдлын тухай нэн тэргүүнд дурдах байх гэж бодож байлаа.

-Тэр мэдээж. Улс төрийн, бодлогын тогтвортой байдал маш чухлаар тавигдана.

Миний ярьж буй Австралийн эдийн засаг 1990 оноос хойш байнгын өсөлттэй, хамгийн тогтвортой эдийн засаг гэж тооцогддог. Дэлхий дахиныг хамарсан 2008-2009 оны санхүүгийн хямралын үед ч унаагүй ийм эдийн засаг. Үүнийг Австралийн Бүтээмжийн хороотой холбож үзэж болох талтай. Энэ хороо 1998 онд байгуулагдсан, бие даасан статустай, хөгжлийн асуудлуудаар хараат бус судалгаа хийдэг институц бөгөөд засгийн газарт зөвлөх чиг үүрэгтэй ажилладаг. Засгийн эрхэд ямар нам, эвсэл, улс төрийн хүчин гарч ирснээс үл хамааран Бүтээмжийн хорооны судалгаа бүхий л хөгжлийн бодлогод тусгалаа олж, зах зээлд хэрэгжээд явдаг.

Асуудлыг микро түвшинд, аж ахуйн нэгж, айл өрхийн хэмжээнд нарийвчилж судалдаг, өндөр үр ашиг, бүтээмжтэй эдийн засгийг бүтээхэд иргэдийн амьжиргааны түвшинд анхаардаг. Бүтээмжийн хорооны судалгаа, шинжлэх ухааны үндэслэлтэй нөхцөл байдлын үнэлгээ дүгнэлтийг салбар, салбараар нь нарийвчлаад гаргаад өгчихдөг учир Австрали Улсын хэрэгжүүлж байгаа бодлого, гаргаж буй шийдвэр урт хугацаанд тогтвортой хэрэгжиж, гадаад, дотоодын хөрөнгө оруулагчдын сонирхлыг ч ихээр татдаг.

-Манай улс гадаадын хөрөнгө оруулалтын эрх зүйн орчноо өөрчлөх, сайжруулах талаар ярьж байна. Сүүлийн жилүүдэд гадаадын шууд хөрөнгө оруулалт ихээхэн буурсан дүнтэй байна. Энэ талаар юу хэлмээр байна?

-Гадаадын хөрөнгө оруулалт, санхүүгийн зах зээл хоёр хоорондоо шууд хамааралтай. Хөрөнгө оруулагчдын анхаарч, авч үздэг гол асуудлуудын нэг нь санхүүгийн зах зээлийн хөгжил ямар байна вэ гэдэг асуудал. Хөрөнгө оруулалтын тухай хуулийн шинэчилсэн найруулгатай холбоотой зарим судалгааны ажлыг би сонирхож үзсэн.

Гадаадын хөрөнгө оруулагчид юунд анхаарал тавьдаг вэ гэхээр энэ зах зээлд хөрөнгө оруулахад эргээд надад үр өгөөжтэй байх уу, үгүй юу гэдгийг олон талаас нь тооцно.

Тийм ч учраас богино хугацааны гэхээсээ илүүтэй урт хугацаанд үр өгөөж өгөх санхүүгийн хэрэгслүүд энэ зах зээл дээр байна уу, үгүй юу гэдэг нь чухал юм. Гэтэл манай улс баялаг болон орлогын төвлөрөл харьцангуй ихтэй. Зах зээл нь цөөхөн хүчин зүйлээс хамааралтай. Эдийн засагт уул уурхайн түүхий эдийн экспортын орлого зонхилдог. Тэгвэл, уул уурхайн бүтээгдэхүүний үнэ дэлхийн зах зээл дээр тогтдог. Арилжаалагдах тоо хэмжээ нь хүртэл гадаад зах зээлээс хамааралтай байна.

Дээр нь манай санхүүгийн зах зээл дээр тоглож байгаа компаниуд жижиг, сул хөгжилтэй байгаа нь гадаадын хөрөнгө оруулагчдын болгоомжлох бас нэг шалтгаан болдог. Дэлхийн хөгжингүй болон хөгжиж буй 69 орныг хамруулж хийсэн судалгааны дүнгээр санхүүгийн тогтолцоо нь либералчлагдаагүй, зах зээл нь сайн хөгжөөгүй үед гадаадын хөрөнгө оруулалт нэг хүнд ногдох дотоодын нийт бүтээгдэхүүний өсөлтөд сөргөөр нөлөөлж байгаа нь харагдсан байна лээ. Харин санхүүгийн салбар сайн хөгжсөн орнуудад гадаадын хөрөнгө оруулалт эдийн засгийн өсөлтөд эерэг нөлөө үзүүлсэн байгаа юм. Үүнээс үзэхэд, гадаадын хөрөнгө оруулалт татах нь чухал ч дотоодын санхүүгийн зах зээлээ хөгжүүлж, сайжруулах нь түүнээс дутахгүй чухал болохыг үүнээс харж болно.

-Улсын эдийн засаг уул уурхайгаас хэт хамааралтай боловч эрдэс баялгийн ч, орлогын ч дийлэнх хэсэг төвлөрсөн байна гэж байна. Өөрөөр хэлбэл, эдийн засгийн зонхилох салбарынхаа үр өгөөжийг бид зохистой ашиглаж чадахгүй байна гэх гээд байна уу?

-Уул уурхайн салбар хөгжсөн сүүлийн жилүүдэд эрдэс баялгаасаа олж байгаа орлогынхоо доллар тутмын 99 центийг манай улс зүгээр л хэрэглэчихсэн байгаа юм. Өөрөөр хэлбэл, бид ердөө нэг центийн хуримтлал үүсгэсэн гэсэн статистик гарч ирж байна. Уул уурхайн орлого өсөн нэмэгдэх нь сайн ч гэлээ ийм байдлаар зарцуулаад явбал бид ирээдүй хойч үедээ зориулсан хангалттай хуримтлалыг бий болгож чадахгүй, өнөөдөртөө идэж уугаад л дуусгана гэсэн тооцоо судалгаа байна. Маш харамсалтай. Манайх шиг байгалийн баялаг ихтэй, уул уурхайн салбар зонхилсон улс орнууд баялгийн хараал, голланд өвчнөөс зайлсхийхийн тулд хүндээ л хөрөнгө оруулах ёстой юм. Хүмүүн капитал бол хамгийн үнэ цэнтэй, үр өгөөжтэй зүйл.

-Хүмүүн капитал гэдгийг тодруулахгүй юу?

-Авьяас, ур чадвартай, мэдлэг боловсролтой, туршлагатай хүмүүсээ л хүмүүн капитал гэж байгаа юм. Монгол хүний авьяас чадварыг хөгжүүлж, мэдлэг боловсролыг дээшлүүлж, туршлагыг хуримтлуулан хүмүүн капиталыг бий болгосноор тухайн хүмүүс эдийн засагт хувь нэмэр оруулж, бүтээмжийг өсгөдөг.

Хүмүүн капиталыг бий болгохын тулд үндсэндээ хоёр зүйлд л хөрөнгө оруулалт хийдэг байна. Эхнийх нь, эрүүл мэнд, нөгөөх нь боловсрол. Хүн эрүүл байх тусмаа урт хугацаанд боловсрол эзэмших боломжтой болдог бол боловсрол өндөртэй хүн эрүүл мэнддээ анхаарч чаддаг байна. Тэр дундаа анхны хөрөнгө оруулалт буюу хүүхэд багачууддаа бага насанд нь хөрөнгө, хүчийг зориулж чадвал үр өгөөж нь илүү өндөр байдаг. Яах нь вэ гэхээр, эрүүл бөгөөд эрдэм мэдлэгтэй хүн нийгэмд урт удаан амьдрах тусмаа тэр хүний эдийн засагт үзүүлэх үр өгөөж нэмэгддэг. Хүн ам цөөтэй манайх шиг улсын хувьд хүмүүн капиталаа хөгжүүлэх явдал эн тэргүүний ач холбогдолтой.

-Гадаадын хөрөнгө оруулалтын тухай нэмж асууя. Одоо бид эргээд гадаадын хөрөнгө оруулалтыг нэмэгдүүлэхийн тулд ихээхэн хүчин чармайлт гаргах хэрэгтэй болох нь, тийм үү?

-Хамгийн чухал нь хөрөнгө оруулагчдын эрх ашиг, өмчийн эрхийг хамгаалах хууль, эрх зүйн орчныг хангалттай сайн болгох шаардлагатай. Хөрөнгө оруулалтын хэмжээ буурсан үзүүлэлттэй байгааг та дурдлаа шүү дээ. Гол нь үүнтэй холбоотой юм. Манай хөрөнгө оруулалтын орчин нөхцөл капитал дүрвэлтэд өртөмтгий. Энэ бол хөрөнгө оруулагчдын хувьд нэн тэргүүнд тооцож үздэг хүчин зүйл юм.

Би энэ улсад хөрөнгөө оруулчихвал хөрөнгө оруулагчийн эрх ашиг, өмчийн эрх яаж хамгаалагдах вэ гэдгийг тэд эхний ээлжид харгалзана.

Зөвхөн Монгол Улсад бус, манай улстай ижил төстэй улс орнуудыг жишээг ярихад өмчийг нь хураах, компаниудыг улсын өмч болгох, авлига хээл хахууль шаардах эрсдэл өндөр байдгаас гадаадын хөрөнгө оруулалт бага байдаг. Мөн гэрээний хэрэгжилтийн үйл явц ихээхэн сул буюу гэрээ хэрэгжих явцдаа, байгуулж байх хугацаандаа нөхцөлөө ихээхэн өөрчилдөг, ямар нэгэн асуудал үүслээ гэхэд шүүхийн тогтолцоо болон процесс нь шударга ажилладаггүй. Тийм учраас гадаадын хөрөнгө оруулагчид арбитрын шүүхээр асуудлаа шийдүүлэх нь олонтоо байдаг.

Манай улсын валютын нөөц өсөж байгаа нь хөрөнгө оруулагчдад очиж байгаа сайн дохионы нэг. Хэдийгээр эдийн засгийн өсөлт өндөр, 2023 онд 7 орчим хувийн өсөлттэй байсан боловч энэ өсөлт хэр тогтвортой байхыг хөрөнгө оруулагчид бас харж байгаа. Эдийн засгийн өсөлт өндөр байна гэхээсээ илүү тогтвортой байхыг хөрөнгө оруулагчид чухалчилна. Түүнчлэн төсөв, мөнгөний хяналт, сахилга бат ямар байгаа, мөн ажиллах хүчний ур чадвар, үйлдвэржилт, технологийн дэвшил зэрэг олон үзүүлэлтийг хөрөнгө оруулагчид хөрөнгө оруулах шийдвэртээ харгалздаг. Гадаадын хөрөнгө оруулалтад чухал үүрэг гүйцэтгэдэг санхүү хөрөнгийн зах зээлийн онцлог нь өгөөж өндөр, бас эрсдэл ч өндөр байдаг. Энэ утгаараа хөрөнгө оруулагчийн эрх ашиг, өмчийн эрхийг хамгаалах эрх зүйн зохицуулалт нь тус салбарын зохицуулалтын бас тэргүүн зорилгын нэг юм.

-Засгийн газрын гэрээ хэлцлийн 95-аас дээш хувь нь гадаад валютаар хийгдсэн байгаа талаар Та ярьсан байсан?

-Манай хөрөнгийн зах зээлийн хөгжил сул байгаа учир Засгийн газрын санхүүжилтэд дорвитой үүрэг гүйцэтгэхгүй байгаа юм. Тиймээс Засгийн газар зээлдэгч талынхаа нөлөөнд орж, гэрээ хэлцлийг ихэвчлэн гадаад валютаар хийж байгаа нь хугацаа тулсан үед гадаад өрийн дахин санхүүжилт хийх, зээлийн төлбөрийг гүйцэтгэхэд хүндрэл,  бэрхшээл учрах эрсдэл бий. Хэрэв манай дотоодын санхүү хөрөнгийн зах зээл боломжийн хөгжсөн бол бидэнд ийм эрсдэл нүүрлэхгүй.